摘要：作为反映上市公司经营业绩的一项重要参考，股利政策对上市公司定的股价及投融资都有深远影响，对于上市公司来讲，股利政策不仅影响到公司利润分配，而且影响到公司未来融资、投资情况，也直接关系到公司股东的经济利益。同时上市公司的未来发展前景。股利政策是税后收益在股东所得股利和保留盈余之间进行合理分配的政策。因此，如何制定股利政策，使上市公司在市场竞争中不断发展壮大，就成为管理层最求的最终目标。

关键词：上市公司   分配   政策

1.股利分配政策研究的意义

股利政策作为上市公司理财活动三大核心内容之一，一直受到各方的关注。是企业筹资活动和投资活动的延续，也是筹资活动和投资活动的基础。合理的股利分配政策不仅可以树立良好的公司形象而且树立投资者对公司前景的信心，从而可以为公司创造一个优良的融资环境，使公司获得长期稳定的发展。影响股利政策选择的因素有很多，由于中国上市公司存在严重的信息不对称和代理问题，在这样的环境下，对上市公司股利政策的研究有利于公司制定适当的股利政策以达到财务管理和经营活动的目标，也有利于股东提高风险意识和投资意识，促使其进行理性投资。因此,制定合理的股利政策,使股利的发放既符合公司的未来发展方向，又满足利益相关者对股利的愿望,成为上市公司一项严峻的考验。

国上市公司股利分配行为存在不规范现象，股市中每年都有相当一部分盈利的公司仅分配股票股利而不分配现金股利，有的甚至不分配股利。上市公司的不分配现象越演越烈，己经引起了广大投资者的不满和监管机构的注意。有的公司发放了股利，但股利分配缺乏连续性和稳定性。此外，上市公司股利分配行为不规范存在非良性分配，这些都产生了不少消极的影响。国内上市公司不规范的股利分配政策，是市场不规范的一个重要根源，是阻碍市场发展的重要因素。因此，规范我国上市公司的股利分配政策显得尤为迫切，建立良好的股利分配政策有着重要而紧迫的现实意义。

我国股利分配现状所存在的一系列问题，需要我们从理论与实践上加以解决。“信号传递”理论认为，公司的股利分配政策不仅是一种分配方案，同时还是一种有效的信号传递工具。本人希望通过对上市公司股利分配现状的分析，从股利信号的理论角度入手，找出造成这种现状的根因，并结合国外成熟的资本市场的经验，提出了如何规范我国上市公司的股利分配行为的对策和思路，通过这些研究，以期对目前我国股利分配现状有一个清晰地认识，并对完善我国上市公司股利政策有所贡献，促进我国上市公司股利分配行为向理性化、规范化的方向发展。

1.1股利分配政策概述及其分配方式

在对我国上市公司股利分配现状进行描述之前，我们首先要了解股利的几种传统支付形式，以此和我国股票市场上的几种常见形式进行对比，使我们对目前的现状有更清晰的认识。最常见的传统股利分配方式有:1）现金股利，它是以货币形式支付的股息，是股利支付的最常见方式。2）股票股利，是指公司向现有股东发放的额外的普通股股票，我国通常称之为“红股”。3） 财产股利，是以现金以外的其他资产支付的股利，如其他公司的有价证券。我国上市公司目前主要的股利分配方式除了现金股利和股票股利之外，还有常被误作股利分配形式的转增股本和配股。

1.2宏观经济与政策的变化影响着上市公司的股利分配政策

纵观我国资本市场的发展历程以及我国上市公司股利分配表现出来的特点，不难发现，一旦宏观经济形势运行良好，国家实行积极的财政政策和稳健的货币政策，鼓励银行贷款给企业，刺激投资，拉动内需，则上市公司经济效益较好，资金渠道畅通，现金股利发放比例大幅上涨；而一旦经济发展过热，国家则实行紧缩的金融政策，尤其是证券监督部门出台的有关政策，则更是直接限制了其股利派现。

2.我国上市公司股利分配政策的现状

分析影响我国上市公司股利分配政策的因素，首先要了解我国上市公司股利分配的现状。本文通过统计2003年到2010年间全部上市公司的分配相关资料，分析2003年到2010年我国上市公司股利分配的现状如下：

2.1上市公司存在大面积不分配的现象，不分配已经成为一种趋势

如表1，我们可以看到，2004年幼232家上市公司不分配，所占比例为20%，达到近年最低水平；2005年不分配的公司绝对数和比例大幅上升，数量为444家，比重为36.27%；2006年不分配的公司的绝对数和比例又大幅度上升，数量为636家比重为50.19%，期间所占比例最高的，随后逐渐的下降，但还是超过三分之一的上市公司出现不分配的现象。

2．2忽视中小投资者收益分配权，不分配不分红现象普遍

理论上证券市场的存在是为了营造一个良性循环的资本市场即上市公司可以通过市场向投资者募集发展所需的资金, 而市场参与者则是通过对上市公司的投资而获得投资的回报, 这样资本市场才能得以维系发展。我国的上市公司之所以有严重的不分配倾向, 而且这种现象愈演愈烈, 这与我国股票市场的制度环境与上市公司体制结构环境有关。分析如下:

1） 中国股民偏爱股票股利, 而不喜欢现金股利。这种现象的产生其实是中国股市产权变异的特殊产物。

2） 由于目前我国企业上市选择机制的严重扭曲, 使得我国企业上市这一股权融资成本远远低于银行贷款、发行债券等债务融资成本, 上市公司面临合适投资机会时, 普遍喜好保留企业利润而不分配股利。

2.3股利分配政策受大股东意愿支配

再融资驱动的股利分配特征从一个侧面说明了上市公司的股利分配取决于大股东的意愿。由于股权集中度高以及治理机制上的缺陷，一些上市公司将再融资的资金以一定的方式输送给控股股东。

2.4上市公司将配股也视为利润分配

配股行为并不能算作是公司给投资者的利润分配, 但上市公司几乎都把配股当作筹集资金的主要来源,在证券市场上大肆圈钱。而中国证监会对公司配股有明确规定, 其中净资产收益率需连续三年平均超过10%。有一些净资产较高, 而业绩平平的公司为了达到配股的目的, 采用配派结合的分配方式, 先以派息使公司净资产值降低, 相应提高净资产收益率, 以便在公司所取得的净利润有限的情况下, 可维护净资产收益率达到10%的配股资格。另外, 由于我国投资者对送配方案的偏好, 使采取这种分配政策的公司股票在市场获取高额资本利得的机会大大增加。因此在资本市场中, 不乏有上市公司及公司大股东通过这种分配方式既获得资金又在证券市场套利的不规范行为发生。

3我国上市公司股利分配政策的成因分析

3.1证券市场不成熟，监管和相应配套政策滞后扭曲了股利分配

我国证券市场还很不完善，股利支付率不高，股权结构扭曲，使得我国股市在总体运行上表现出过度的投机性。股价大起大落，股利收益率低下，投机收益远高于持股分红的收益。另外，证券监管手段落后，跟不上证券市场的发展速度，常采用行政命令，而股利政策应是上市公司自身市场行为的选择，完全的行政命令只会造成股利政策的扭曲变形。税收配套政策的不完善、不合理，加剧了中国证券市场的投机性。

3.2级市场比较欢迎发红利，而反感派发现金

这主要是因为我国股市还不成熟。红利与股价之比很低，与资本利得相比更微不足道。投资者主要是期望从股利波动中获利，而送红利又是二级市场炒作的题材，填权的可能性很大。也有一些与上市公司利益相关的个人或机构为了赚取该企业股票的投机收益，利用其影响促使管理当局分派股票股利，甚至是高比例送股或转增股本。

3.3股权结构不合理，股利政策内部人控制严重

我国上市公司中股权集中度和非流通股持股比例越高的公司，采取派现政策的例较高；股权集中度和非流通股持股比例越低的公司，不分配的越多。国有股等最大股东的股份无法通过市场变现，倾向于派发现金股利，而代表国有股股份的实际控制权却掌握在上市公司管理层手中，上市公司中不分配现象越来越多，肆意侵害中小投资者利益的现象严重。

3.4上市公司粉饰报表，利润质量不高

我国上市公司大量通过盈余管理粉饰报表，使报表利润和企业的真实盈利能力脱节而无利可分。根据沪深两市证券交易所近年上市公司的年报披露业绩情况看，部分公司通过以前年度减值准备冲回、补贴收入、处置资产收益和短期投资收益等方式增加盈利，其中有些净利润为正的公司在扣除非经常性损益后的净利润为负值。虽然净利润和每股收益都在增长，但每股现金却在下降，收益的实现程度并不理想。

4我国上市公司股利分配政策的建议

4.1加强监管力度，创造良好的外部环境

4.1.1加强政府监管，减少直接干预

我国证券市场发展时间短，执法主体、监管对象和投资者都不同程度地存在着法制观念比较淡薄的问题，所以政府监督机构要加强监管力度，不仅要完善市场运行规则，而且要严格监督上市公司的行为，对于无视规则、破坏市场秩序的公司要及时进行查处和惩治。政府应调整对证券市场的指导思想，从对市场的直接行政干预转向加强监管力度和依靠经济、法律手段来间接干预。

4.1.2完善市场的法制体系，加强外部监督

依法规范市场秩序，建立信息披露动态监管机制，对上市公司所披露的信息跟踪核查，提高监管水平，提高违法违规行为的机会成本，积极维护中小投资者利益，推进资本市场监管体系的社会化。加大监管及打击力度，规范上市公司经营行为来实现。

4.1.3加强现金股利政策的监督和管理

上市公司普遍发放现金股利，使投资者享受应有的回报，有利于投资者对股票市场树立信心，有利于纠正我国股市过度投机的倾向，促进证券市场的健康发展。

4.1.4完善资本市场体系

目前我国资本市场还不完善，融资渠道单一，各种融资手段的融资成本平衡，发行股票这一股权融资成本远远低于银行贷款、发行债券等债务融资成本，因此上市公司普遍偏好留存收益的不分配股利政策。

4.2强化内部管理，优化内部环境

1）上市公司应努力提高盈利水平，同时要提高盈利质量利润是公司分配股利的主要来源，而上市公司有较强的盈利能力，并同时具有较高的盈利质量是股东获得长期、稳定的现金股利的经济基础。

2）完善小股东权益保护制度，倡导理性投资

3）强化对上市公司的教育与监管

4）上市公司需树立正确经营理念，提高经营业绩，回报股东上市公司的盈利能力是决定上市公司股利支付水平的关键因素。

5）规范股利分配方案，保持股利分配政策的稳定性和连续性。

4.3要引导和鼓励国内上市公司到美国等境外成熟市场上市

通过引导和鼓励更多具备条件的企业到境外成熟市场上市，既可以引入外资金和公司治理经验，增强公司的国际竞争实力，也可以间接规范国内证券市场的股利分配机制，通过与国际接轨形成以股东利益最大化为导向的股利分配氛围，从而推进中国证券市场不断走向成熟。

4.4完善入市、退市制度，抑制市场过度投机

上市公司是证券市场发展的基石。我国证券市场在严格入市监管、把握入口之时，还要让那些有重大违法、违规行为，经营不善、连续亏损的企业退市，并建立相关的责任追究制。进一步建立健全入市及退市制度，一方面使上市公司有“后顾之忧”；另一方面也将促使投资者理念发生根本变化。目前，入市、退市制度监管不利，上市公司若因造假等原因退市，其失去的仅是再次“圈钱”的机会，而损失则由无辜的中小股东承担。

结论与展望

上市公司股利分配行为的规范发展是一个长期的过程，许多规范措施的有效与否与外部制度环境因素有很大的关系，所以在政策制定中，外部因素是必须考虑的。不仅如此，认清市场自身的运行规律也是不可或缺的，那些不顾市场规律的直接干预只能是短期行为，甚至会对证券市场的发展造成损害。最根本的是，只有在上市公司股权结构合理、整体业绩明显提高的前提下，投资者的意识趋于理性，上市公司就完全可以丰厚的利润，给投资者以长期、稳定的回报，这也是国内证券市场走向成熟的重要标志。

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